ارزیابی سیاست کنترل ترازنامه در مواجهه با تورم – سید عباس عباسپور
بانک مرکزی از اواخر اسفند ۱۳۹۹ با هدف کنترل رشد نقدینگی و مهار تورم، سیاست کنترل ترازنامه را آغاز کرد و ضوابط ناظر بر کنترل مقداری دارایی‌های شبکه بانکی را ابلاغ نمود. برای کنترل رشد ترازنامه بانک‌ها در این برنامه، کنترل سمت راست ترازنامه که شامل دارایی‌های بانک می‌شود، هدف‌گذاری شده است تا به این وسیله رشد نقدینگی به متوسط بلند مدت خود بازگشته و به تبع آن تورم های بالا کنترل شود.
در نسخه های اولیه این دستورالعمل، سقف رشد ترازنامه بانک‌های تجاری در هر ماه ۲ درصد و بانک‌های تخصصی ۲.۵ درصد بود. به‌طوری که ترازنامه یک بانک تجاری در طول سال، ۲۴ درصد و بانک تخصصی ۳۰ درصد افزایش یابد. اما پس از یکسال این دستورالعمل چندین بار اصلاح شد و علاوه بر اضافه شدن بندهایی مستثنی از سقف رشد ماهانه، میزان رشد ماهانه بانک‌ها بر اساس عملکرد هر بانک و در بازه ۱.۳۳ تا ۲.۵ درصد تعیین گردید.
این یادداشت قصد دارد فارغ از میزان اثربخشی سیاست کنترل ترازنامه طی سال‌های ۱۴۰۰ و ۱۴۰۱ در مهار تورم، به بررسی اجمالی مبانی استدلالات و نظرات منجر به تجویز این سیاست پولی انقباضی بپردازد.
مروری اجمالی بر مبانی نظری کنترل تورم و علیت‌های پولی این پدیده
تورم های بالا و متوسط ۴۰ درصد از سال ۹۷ تا به امروز گریبان‌گیر اقتصاد ایران شده است. در سال‌های اخیر، بخشی از کارشناسان اقتصادی در توضیح پدیده تورم های بالا، اختلالات سمت عرضه اقتصاد و به خصوص جهش ها و نوسانات نرخ ارز، انتظارات منفی دامنه دار، سیالیت بالای نقدینگی و همچنین آزاد بودن فعالیت‌های سفته بازی و سوداگرانه را عوامل اصلی جهش و ماندگاری تورم‌های سالانه بالاتر از میانگین بلند مدت (حدود ۲۰ درصد) دانسته و تاثیر کل‌های پولی و افزایش نقدینگی را محدود به هسته تورمی قلمداد میکردند.
از طرفی طیفی دیگر از کارشناسان راه علاج تورم های بالا را کنترل رشد نقدینگی و به تبع آن محدود کردن تقاضای کل و کاهش شکاف میان تقاضا و عرضه کل در اقتصاد می‌دانستند و اختلالات ناشی از سمت عرضه و افزایش نرخ ارز را در توضیح تورم های میان مدت و بلند مدت اثر گذار ندانسته و یا جهش‌های مقطعی نرخ ارز را ناشی از اثرگذاری رشد بالقوه نقدینگی می‌دانستند. خروجی این گفتمان که راه اصلی کنترل تورم را کنترل رشد نقدینگی قلمداد کرده، تجویز سیاست کنترل مقداری ترازنامه بدون در نظر گرفتن شرایط تورمی اقتصاد ایران و نیاز روز افزون شرکت‌های تولیدی به اعتبارات سرمایه درگردش و همچنین عدم توجه به نقش کنترل سیالیت نقدینگی به عنوان مکمل این سیاست بوده است.
در ادامه به بررسی امکان کنترل سه مولفه تقاضای مصرفی، تقاضای زنجیره تولید و تقاضای سوداگرانه از طریق کنترل ترازنامه بانک‌ها پرداخته می‌شود.
پیشفرض‌های اثرگذاری سیاست کنترل ترازنامه از طریق کنترل تقاضا
به طور کلی برای تاثیرگذاری سیاست کنترل سمت تقاضا از طریق محدودسازی رشد نقدینگی باید چند پیشفرض را مدنظر داشت:
الف) رشد نقدینگی و به تعبیری نقدینگی مازاد خلق شده توزیع متوازنی در بین دهک‌های مختلفی داشته باشد. آمارهای غیر رسمی نشان از عدم دسترسی بخش قابل توجهی از ایرانیان و دهک‌های پایین به اعتبارات بانکی و سهم بالای دهک های ۸ تا ۱۰ از سپرده های بانکی دارد.
ب) سرانه مصرف و میزان تقاضای مصرفی در یک بازه معین ثابت بوده باشد که بررسی ها نشان می‌دهد سرانه مصرف در کشور رو به کاهش بوده است.
ج) برای تاثیرپذیری رشد تقاضا از رشد نقدینگی و به تبع آن اثرگذاری تورمی این پدیده، سمت عرضه نباید توان بالقوه پاسخگویی به مازاد تقاضا را داشته باشد.
د) اثرگذاری سیاست کنترل رشد نقدینگی و به تبع آن کنترل تقاضای کل، نیازمند وجود نرخ بهره حقیقی مثبت و سیستم مالی و اعتباری یکپارچه و فراگیر برای آحاد جامعه است تا در زمان اعمال سیاست پولی، بخشی از تقاضای مصرفی و همچنین تقاضای مبادله دارایی ها را به تاخیر بیندازد.
کنترل تقاضای مصرفی با کنترل رشد نقدینگی توجیه پذیر است؟
باتوجه به آمارها و اطلاعات ده سال گذشته اقتصاد ایران و با استناد به داده های بودجه خانوار می‌توان دریافت که با وجود رشد چند برابری حجم کل نقدینگی و به خصوص افزایش سرعت رشد نقدینگی در نیمه دوم دهه ۹۰ و برخلاف انتظارات متعارف مبنی بر تقویت تقاضای مصرفی با توجه به رشد روزافزون نقدینگی، به دلیل تاثیرات توامان تورم و افزایش نرخ ارز، قدرت خرید خانوار به شدت کاهش یافته است.[۱]
به تبع کاهش قدرت خرید و درآمد سرانه خانوار، تقاضای کالاهای مصرفی نیز کاهش پیدا کرده است. در نتیجه تقاضای مصرفی خانوار به ویژه بعد از کاهش مجدد متاثر از حذف ارز ترجیحی، توان تحریک تقاضای کل را نداشته و به تبع آن قیمت های اسمی را تحت تاثیر قرار نمی‌دهد.
کنترل تقاضای کل از کانال تقاضای زنجیره‌های تولید و توزیع
استدلال دیگر مرتبط با اثرگذاری سیاست کنترل کمی ترازنامه، مربوط به تقاضای سرمایه در گردش و به تبع آن تقاضای خرید مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای مورد نیاز در زنجیره تولید و توزیع است. طبق این نظر، بازیگران و شرکت‌های تولیدی و خدماتی با توجه به انتظارات تورمی، اقدام به دریافت تسهیلات سرمایه در گردش مازاد نیاز خود کرده و برای بیش از یک دوره‌ی تولید، کالا و مواد اولیه ذخیره و انبار می‌کنند. طبق این دیدگاه، این افزایش تقاضا باعث افزایش شاخص تورم تولید کننده و به تبع آن رشد تورم مصرف کننده خواهد شد.
باید به این نکته توجه داشت که میزان تقاضای مازاد نیاز زنجیره تولید، بیش از اینکه مربوط به اعتبارات در دسترس باشد، به انتظارات تورمی جامعه و نوسانات نرخ ارز مربوط است. بخش تولیدی اگر به دلیل پیش‌بینی رشد نرخ ارز و تورم، قصد افزایش تقاضای مواد اولیه خود را داشته باشد، حتی در نبود اعتبارات بانکی و با موجودی سرمایه و منابع داخلی و یا با استفاده از اعتبارات موجود در بازار غیررسمی با نرخ های بالاتر نیز میتواند بخش قابل توجهی از کالای مدنظر خود را تامین می‌کند و کنترل ترازنامه نمی‌تواند تاثیر چندانی در کنترل قیمت‌ها از این کانال داشته باشد.
از طرفی در سالیان اخیر، وزارت صمت با توجه ویژه به شاخص تورم مصرف کننده و همچنین کنترل تقاضا و نیازهای زنجیره تولید و توزیع کالا در کشور، توانسته میانگین نرخ تورم تولیدکننده (PPI) را پایین تر از تورم مصرف کننده (CPI) نگه داشته و تقاضای زنجیره را تا حد خوبی کنترل و مدیریت کند.[۲]
بررسی نقش سیاست کنترل ترازنامه در کاهش تقاضای سفته بازی و سوداگری
مقایسه داده های ماهانه تورم، شاخص قیمت دارایی ها و نرخ ارز در سال‌های گذشته بیانگر این مسئله است که در ابتدای هر دومینوی تورمی، یک شوک سمت عرضه ناشی از وقایع بین المللی، تحریم ها یا عدم تامین مناسب ارز مورد نیاز تجارت باعث افزایش نرخ ارز و یا تغییر تعادل در سمت عرضه اقتصاد می‌شود. این شوک سمت عرضه در کوتاه مدت خود را در افزایش هزینه تمام شده تولید، افزایش قیمت‌های سایه‌ای و تغییر انتظارات تورمی نشان می‌دهند.
پس از فاصله‌ای کوتاه صاحبان دارایی‌هایی از جمله زمین، مسکن، خودرو و… سعی در تعدیل بازدهی دارایی خود متناسب با رشد نرخ ارز دارند و به دلیل تشدید انتظارات تورمی و نبود ابرازهای کنترل سیالیت نقدینگی، قیمت دارایی‌ها افزایش یافته و باعث رشد مضاعف تورم می‌شود. به تعبیری در نتیجه رشد تورم و سپس اضافه شدن تقاضای سفته بازی، تقاضا و نرخ دارایی ها یک پله دیگر افزایش یافته و رفتار سفته بازانه عوامل اقتصادی به مثابه یک عامل پسینی به رشد تورم دامن می‌زند.
با توجه به تبیین صورت گرفته و نبود نظارت کافی نهادهای اقتصادی و عدم استقرار بسترهای مبتنی بر حکمرانی ریال و مالیات‌های بازدارنده تنظیمی، حتی کاهش شدید رشد نقدینگی از سطح ۴۲ درصد به حوالی ۲۵ درصد و جلوگیری از پرداخت تسهیلات به بازیگران این بازار نیز منجر به کنترل تقاضای سفته بازی نخواهد شد؛ زیرا اولا عمده سفته بازی در بستر بازار کم عمق دارایی ها به وسیله بخش کوچکی از نقدینگی موجود (حدود ۲۰۰ تا ۳۰۰ همت) انجام می‌پذیرد؛ لذا سپرده فعلی بازیگران میتواند در تشدید معاملات ایفای نقش کند. به خصوص این که طبق برآوردهای انجام شده، بیش از ۷۰ درصد سپرده ها در دست اشخاص حقوقی است و ترکیب سپرده ها، استفاده از حساب‌های پشتیبان و وجود نرخ‌‌های شکست پایین برای سپرده‌های مدت دار، امکان دسترسی سریع پول داغ به بازارهای موازی را فراهم می‌کند. پس بازیگران اصلی و تعیین کننده این بازار که عمدتا از دهک‌های بالا از نظر میزان درآمد و ثروت هستند، با بخش کمی از نقدینگی و سپرده موجود میتوانند در بازار دارایی ها اثر‌گذار باشند. ثانیا رونق معاملات سفته بازانه تشدید کننده نوسانات تورمی، معمولا در یک بازه زمانی محدود، به صورت تکرار شونده، از طریق اسناد عادی و بعضا بدون نیاز به انتقال پول اتفاق می افتد.
در پایان بایستی به این نکته اشاره کرد که داده‌های محدود صورت‌های مالی، تسهیلات کلان، گزیده آمارهای اقتصادی و سایر گزارشات منتشر شده بانک مرکزی و شبکه بانکی نشان دهنده این واقعیت است که تسهیلات پرداختی بانک‌ها توزیع ناهمگن و نامتوازنی داشته و وام های بانکی با تخمین خوبی به ترتیب به شرکت های منسوب به سهامداران و اشخاص مرتبط بانک‌ها، تسهیلات امهالی شرکت‌ها، تسهیلات پرداختی به سپرده‌گذاران عمده، تسهیلات پرداختی به کسب و کارهای کوچک و متوسط (SMEs) و تسهیلات خرد پرداخت شده است.
لذا در نتیجه اعمال سیاست کنترل ترازنامه بدون توجه به پیاده‌سازی حکمرانی ریال و کنترل سیالیت نقدینگی، باوجود کاهش سهم هرگروه از تقاضا کنندگان تسهیلات، شرکت‌های تولیدی کوچک و متوسط و خانوارهای متقاضی تسهیلات خرد بیش‌ترین صدمه را دیده اند.